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澳洋顺昌(002245.SZ)
从独行侠到双轮驱动尚需等待
评级: 前次:
目标价(元): 5.76-5.76
分析师 分析师
李周
S0740511100001
021-20315087
lizhou@r.qlzq.com.cn
2012 年1月17 日
基本状况
总股本(百万股) 364.80
流通股本(百万股) 335.83
市价(元) 5.23
市值(百万元) 1907.90
流通市值(百万元) 1756.40
股价与行业-市场走势对比
业绩预测
指标 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E
营业收入(百万元) 723.83 1,163.3 1,904.6 2,799.8 3,165.1
营业收入增速 -2.63% 60.73% 63.72% 47.00% 13.04%
净利润增长率 -49.85% 205.77 58.28% 34.46% 15.23%
摊薄每股收益(元) 0.09 0.18 0.29 0.38 0.44
前次预测每股收益(元)
市场预测每股收益(元) 0.31 0.41 0.49
偏差率(本次-市场/市场) -7.90% -6.37% -9.72%
市盈率(倍) 181.04 108.55 17.72 13.18 11.44
PEG — 0.53 0.30 0.38 0.75
每股净资产(元) 3.38 2.67 2.90 3.29 3.73
每股现金流量 -1.36 -0.67 0.09 -0.05 1.18
净资产收益率 2.62% 6.76% 9.83% 11.67% 11.86%
市净率 4.74 7.33 1.74 1.54 1.36
总股本(百万股) 121.60 182.40 182.40 182.40 182.40
备注:市场预测取 聚源一致预期
投资要点
我们认为公司的核心能力主要体现为两个方面:规模经济优势显著,公司是长三角地区最大金属物流配
送商,在珠三角地区积极拓展产能,未来将在成渝地区布局;公司基材品类较为齐全,客户可选择度强,
客户分布比较均衡,综合服务和业务保障能力强,生产成本优势明显、客户对其依赖度较强.管理优势
明显,公司的事业部制采取的考核制度主要贯穿其采购、销售及回款业务,三项业务与公司的加工、财
务和外包的运输公司形成一个完成的业务流程,对期间的增值额进行基数考核.形成独特的管理体制,
比较务实,执行力较强,整体企业文化氛围较好.
商业模式中关注库存主动管理和供应链联盟关系:在主动配送模式中,基材价格变动会使得公司毛利有
所影响,因此公司会通过与客户的长期沟通合作来进行一定利润的平滑,如基材价格上涨,予以客户一
定优惠,价格下跌,则要求客户给予价格一定稳定性.同时公司也会对库存进行主动管理,整体库存管
理实行一个 2 个月加减一定范围,如看跌,则可将库存持仓量维持在 1.5 月左右,看涨则可将库存量提
升至 2.5 月,这样也可以一定程度上减轻价格波动对利润的扰动.公司逐步注重内销,内销比例已从上
市时的 30%上升到 50%,相对看好现有供应链管理模式在国内厂商的复制.
小额贷款业务将在 2012 年逐步发力:随着新增一亿元注册资本金的逐步到位,我们认为 2012 年公司小
贷业务将有较快增长.公司注重风险控制,偏好上比较中性,70%左右的贷款都有抵押物和质押,因此
我们认为未来的增长具有较高的确定性.创投项目业务短期发展比较稳定,预计上市进程取决因素较多,
因此短期内主要视为投资收益来源.
LED 项目短期来看行业整体过剩将较为严重,我们预计公司将视市场的整体复苏来推进项目的进度,因
此预计短期内不会对业绩产生较大的不利影响.
物流Ⅱ 研究简报
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研究简报
产能扩张和效益挖潜是短期业绩释放的主要驱动因素:公司配送能力将由 2010 年的 20 万吨钢材薄板扩张
到2013 年预计的 48.5 万吨钢材薄板,本部产销率处于基本满产的水平,因此 2010-2013 年产能复合增长
率为 34.4%,带动主业业务量及业绩的快速增长.公司的广东东莞 SK 项目的净利率约为本部净利率的一半,
随着管理输出和制度完善,我们预计未来二三年内广东东莞项目效益将得到较好的提升.
盈利预测及估值:预计 2011-2013 年EPS 分别为 0.29、0.38、044 元,净利润同比分别增长 58%、34%
和15%,对应 2012 年PE 为15 倍,目标价 5.76 元.
风险提示:澳洋集团已经通过大宗交易平台减持 5%左右的股权,未来六个月内存在进一步减持的可能性;
LED 项目持续不景气的风险等;新增产能产能利用率和产销率不达预期.
内容目录
从金属物流配送商到双主业模式 3 -
澳洋顺昌:从金属物流配送商到双主业模式 3 -
长三角地区最大金属物流服务商,近三年产能复合增长率 34%3 -
近期成长看扩能、中期看新能源突破、长期看管理优势.4 -
短期产能扩张较快,产销率可以得到保障,规模优势显著.4 -
公司短期主要看点在于既有业务的挖潜和小额贷款的发力.4 -
中期关注 LED 产业的爆发性发展和重庆项目的投产.4 -
盈利预测及风险提示 4 -
预计 2011-2013 年净利润复合增长率 34.9%4 -
风险提示:主要关注需求端和 LED 风险.5 -
图表目录
图表 1:澳洋顺昌当前业务构成图.3 -
图表 2:2011-2014 年钢材薄板配送量预测 5 -
图表 3:2011-2014 年铝合金薄板配送量预测.5 -
图表 4:钢材薄板、铝合金板配送价格预测 5 -
图表 5:预计公司金属物流业务毛利率走势 5 -
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研究简报
从金属物流配送商到双主业模式
澳洋顺昌:从金属物流配送商到双主业模式
公司目前业务从原来单一的金属物流服务拓展到涵盖金属物流服务、准
金融服务和新能源服务三大领域.
随着公司未来在淮安等地 LED 外延及芯片的研发、生产、销售的建
成,公司主业将由目前的金属物流配送业务逐步转变为金属物流配
送与 LED 业务并行的双主业经营模式.
长三角地区最大金属物流服务商,近三年产能复合增长率 34%
公司是长三角地区最大的 IT 制造业金属物流服务商,公司主要面向 IT
产品制造商提供金属材料的仓储、分拣、套裁、包装、配送等完整供应
链服,主要产品为钢板和铝合金板的套载和配送业务;
从2002 年公司成立以来,公司主要致力于为长三角地区的 IT 制造产商
提供金属物流服务;目前已经将金属物流业务拓展到珠三角地区和成渝
地区.
公司发展的大背景在于经济全球化下,世界制造业(尤其是 IT 制造
业和家电制造业)重心向中国转移,从而使得行业分工细化,催生
了以公司为代表的金属物流服务商的诞生.
公司起步于中国经济最为发达地区之一的张家港,坐拥沿江和沿海
两大经济带,上海钢材配送中心产能预计将在 2012 年2月形成,
未来业务将覆盖江浙沪的主要需求地.
公司 2010 年四季度开业的广东东莞配送基地在 2011 年形成产能,
加上收购东莞爱思开钢铁公司,在珠三角形成产业基地.
公司目前在重庆建设的基地将覆盖成渝地区主要 IT 制造业企业,基
本定位为满足客户在成渝地区新增产能的需求,并不会对长三角和
珠三角地区需求形成分流.
图表 1:澳洋顺昌当前业务构成图
来源:齐鲁证券研究所、公司材料
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研究简报
近期成长看扩能、中期看新能源突破、长期看管理优势
短期产能扩张较快,产销率可以得到保障,规模优势显著
上海地区产能设计为 4 万吨每年的配送量,预计将在 2012 年年初形成
生产能力,主要为上海及宁波地区 3C 产品生产商提供物流配送服务.
重庆的产能预计将在 2013 年上半年逐步释放,重庆的产能主要为新增
的产能需求.
金属物流配送行业主要关注规模优势和管理能力,我们认为公司未来将
进一步通过显著的规模优势和优秀的管理能力,进一步扩张产能,提升
在市场中的占有率.
公司短期主要看点在于既有业务的挖潜和小额贷款的发力
既有业务的挖潜:主要表现为产能进一步扩张、广东东莞爱思开收购项
目业绩的挖潜.
随着公司在长三角地区市场占有率的逐步提升,物流服务配送费有
望得到一定的提高;加上上海地区产能的释放和广东东莞爱思开项
目在 2011 年下半年的并表,这些都将有力推动 2012 年业绩的快速
增长.
广东东莞爱思开项目的净利率水平一直处于较低,随着本部管理的
进一步输出,包括企业文化和执行力的逐步建设,我们认为未来二
三年将能看到广东东莞爱思开公司的净利率水平有较大的提升.
小额贷款的发力:主要表现为新增注册资本金和未来向大股东借款资金
的进一步使用,未来看点在于宏观面政策对于小贷市场的放松.
随着公司增加一亿元的注册资本金,公司可以提供的贷款余额将较
快增加,因此预计未来将对公司业绩形成良好的推动.
具体政策方面暂时没有变动,目前主要还是由江苏省金融办在管理
这块业务,风险控制方面比较中性偏好,70%左右的贷款都有抵押
物或质押.所得税率目前是执行 12.5%,未来存在一定的变数,依
然是由政府来主导.
中期关注 LED 产业的爆发性发展和重庆项目的投产
LED 项目短期来看行业整体过剩将较为严重,公司表示将视市场的整体
复苏来推进项目的进度,因此预计短期内不会对业绩产生较大的不利影
响.
重庆项目则是对成渝地区新增的 3C 产业需求的配套服务,因此未来这
一项目将受到成渝地区 3C 产业的逐步投产的利好.
盈利预测及风险提示
预计 2011-2013 年净利润复合增长率 34.9%
盈利预测及估值:预计 2011-2013 年EPS 分别为 0.29、0.38、044 元,
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研究简报
净利润同比分别增长 58%、34%和15%,对应 2012 年PE 为15 倍,
目标价 5.76 元,首次给予增持评级.
风险提示:主要关注需求端和 LED 风险
澳洋集团已经通过大宗交易平台减持 5%左右的股权,未来六个月内存
在进一步减持的可能性.
LED 项目持续不景气的风险等
由于 LED 投资项目当下产能过剩较为严重,而LED 需求爆发时点
较难把握,因此公司在淮安投资之项目存在一定的不达预期的可能
性.
公司在 LED 项目上的进度是相对可以把控的,我们认为公司如果能
控制好投资和生产的节奏,尤其是强化技术储备和管理的提升,则其LED 项目或将有不俗之表现.
新增产能产能利用率和产销率不达预期.
公司未来在上海、重庆等地均有钢材、铝合金薄板生产加工、配送
中心,如果上海、重庆周边地区未来需求量不达预期,则将影响到
新增产能的利用率和产销率,从而进一步影响其利润.
图表 2:2011-2014 年钢材薄板配送量预测 图表 3:2011-2014 年铝合金薄板配送量预测
0 50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 350,000
2010
2011E
2012E
2013E
2014E
0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000
2010
2011E
2012E
2013E
2014E
来源:齐鲁证券研究所 来源:齐鲁证券研究所
图表 4:钢材薄板、铝合金板配送价格预测 图表 5:预计公司金属物流业务毛利率走势
5,800
5,850
5,900
5,950
6,000
6,050
6,100
22,000
22,500
23,000
23,500
24,000
24,500
25,000
25,500
26,000
2010 2011E 2012E 2013E 2014E
铝合金板(元/吨,左轴) 钢材薄板(元/吨,右轴)
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
2009 2010 2011E 2012E 2013E 2014E
钢材薄板 铝合金板 金属物流
来源:齐鲁证券研究所 来源:齐鲁证券研究所
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研究简报
附表:盈利预测报表摘要
损益表(人民币百万元) 资产负债表(人民币百万元)
2008 2009 2010 2011E 2012E 2013E 2008 2009 2010 2011E 2012E 2013E
营业总收入 743 724 1,163 1,905 2,800 3,165 货币资金 180 159 113 710 858 1,183
增长率 10.41% -2.6% 60.7% 63.7% 47.0% 13.0% 应收款项 163 201 268 440 646 731
营业成本 -670 -659 -1,026 -1,600 -2,356 -2,654 存货 153 117 204 254 374 422
%销售收入 90.1% 91.1% 88.2% 84.0% 84.1% 83.9% 其他流动资产 18 38 55 86 123 138
毛利 73 65 137 305 444 511 流动资产 514 515 639 1,489 2,002 2,474
%销售收入 9.9% 8.9% 11.8% 16.0% 15.9% 16.1% %总资产 80.7% 55.6% 53.2% 72.9% 78.6% 82.2%
营业税金及附加 0 -1 -2 -4 -5 -6 长期投资 16 25 56 56 56 56
%销售收入 0.0% 0.1% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 固定资产 82 86 119 110 101 93
营业费用 -10 -11 -17 -24 -36 -40 %总资产 12.8% 9.3% 9.9% 5.4% 4.0% 3.1%
%销售收入 1.4% 1.5% 1.5% 1.3% 1.3% 1.3% 无形资产 21 27 26 25 25 24
管理费用 -9 -12 -18 -27 -39 -44 非流动资产 123 411 563 553 544 534
%销售收入 1.3% 1.7% 1.6% 1.4% 1.4% 1.4% %总资产 19.3% 44.4% 46.8% 27.1% 21.4% 17.8%
息税前利润(EBIT) 54 41 100 250 364 421 资产总计 637 926 1,202 2,043 2,546 3,008
%销售收入 7.2% 5.7% 8.6% 13.1% 13.0% 13.3% 短期借款 175 239 447 1,047 1,247 1,397
财务费用 -15 -8 -16 -25 -37 -42 应付款项 57 95 57 125 183 207
%销售收入 2.0% 1.1% 1.4% 1.3% 1.3% 1.3% 其他流动负债 -5 4 8 17 11 13
资产减值损失 -20 -3 -2 0 0 0 流动负债 227 338 513 1,189 1,442 1,616
公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 长期贷款 0 0 0 0 0 0
投资收益 3 5 5 6 6 6 其他长期负债 1 2 2 2 2 2
%税前利润 11.5% 14.2% 5.5% 2.6% 1.8% 1.6% 负债 227 340 515 1,191 1,444 1,618
营业利润 22 35 87 231 333 384 普通股股东权益 377 411 487 530 600 681
营业利润率 2.9% 4.9% 7.5% 12.2% 11.9% 12.1% 少数股东权益 33 176 198 320 500 708
营业外收支 0 -1 1 0 0 0 负债股东权益合计 637 926 1,200 2,041 2,544 3,007
税前利润 22 34 88 231 333 384
利润率 3.0% 4.7% 7.5% 12.2% 11.9% 12.1% 比率分析
所得税 -1 -9 -23 -58 -83 -96 2008 2009 2010 2011E 2012E 2013E
所得税率 2.3% 27.6% 26.0% 25.0% 25.0% 25.0% 每股指标
净利润 22 25 65 174 250 288 每股收益(元) 0.353 0.088 0.180 0.286 0.384 0.442
少数股东损益 0 14 32 122 180 207 每股净资产(元) 6.200 3.377 2.669 2.905 3.289 3.731
归属于母公司的净利润 21 11 33 52 70 81 每股经营现金净流(元) -1.246 -1.359 -0.670 0.091 -0.048 1.183
净利率 2.9% 1.5% 2.8% 2.7% 2.5% 2.5% 每股股利(元) 0.000 0.000 0.050 0.050 0.000 0.000
回报率
现金流量表(人民币百万元) 净资产收益率 5.69% 2.62% 6.76% 9.83% 11.67% 11.86%
2008 2009 2010 2011E 2012E 2013E 总资产收益率 3.37% 1.16% 2.74% 2.55% 2.75% 2.68%
净利润 22 51 114 174 250 288 投入资本收益率 13.53% 4.65% 7.66% 16.58% 19.07% 20.41%
少数股东损益 0 0 0 122 180 207 增长率
非现金支出 26 10 10 9 9 9 营业总收入增长率 10.41% -2.63% 60.73% 63.72% 47.00% 13.04%
非经营收益 7 6 11 20 34 40 EBIT增长率 5.02% -23.53% 142.16% 150.82% 45.69% 15.45%
营运资金变动 -130 -233 -257 -187 -302 -122 净利润增长率 -39.78% -49.85% 205.77% 58.28% 34.46% 15.23%
经营活动现金净流 -76 -165 -122 138 171 423 总资产增长率 51.11% 45.47% 29.57% 69.91% 24.63% 18.18%
资本开支 41 25 56 0 0 0 资产管理能力
投资 0 0 -32 0 0 0 应收账款周转天数 76.9 88.7 69.9 80.0 80.0 80.0
其他 0 0 -1 6 6 6 存货周转天数 69.0 74.9 57.1 58.0 58.0 58.0
投资活动现金净流 -41 -25 -88 6 6 6 应付账款周转天数 37.2 34.1 20.2 20.0 20.0 20.0
股权募资 252 130 1 0 0 0 固定资产周转天数 31.7 35.8 28.2 19.9 12.4 9.9
债权募资 -3 64 208 600 200 150 偿债能力
其他 -14 -9 -35 -26 -49 -46 净负债/股东权益 -1.19% 13.67% 48.71% 39.68% 35.38% 15.39%
筹资活动现金净流 236 185 174 574 151 104 EBIT利息保障倍数 3.6 5.2 6.2 10.2 9.9 9.9
现金净流量 119 -5 -36 718 328 533 资产负债率 35.67% 36.72% 42.89% 58.35% 56.76% 53.83%
来源:齐鲁证券研究所
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研究简报
投资评级说明
买入:预期未来 6-12 个月内上涨幅度在 15%以上
增持:预期未来 6-12 个月内上涨幅度在 5%-15%
持有:预期未来 6-12 个月内波动幅度在-5%-+5%
减持:预期未来 6-12 个月内下跌幅度在 5%以上
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研究简报
重要声明:
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